（报告出品方/作者：国金证券，陈屹、杨翼荥、王明辉）
一、需求承压探底，政策调整带动复苏
1.1、疫情等多因素影响，需求终端相对承压
疫情在东部省份相继爆发，需求供给双重影响。今年疫情反复极为明显，相比于年，今年的疫情反复频率高，影响区域广，疫情控制的时间长，且本轮疫情的爆发涉及到东部经济大省，影响程度更大，对供需双向都产生了较大的压制。
产业链联动作用放大了影响范围和程度。不同于其他国家，我国地域较为广阔，整体产业链相对完整，但多环节分工导致局部尤其是东部沿海地区的省份受到管制，会对整体产业链产生供给影响，而我国的产业链一体化的布局在终端需求支撑不足的情况下，会对于多数加工环节都有一定的盈利抑制，再叠加部分能源供给等问题，疫情的影响范围和程度明显放大。今年来，我国的物流行业等联动产业链布局的环节都有明显体现，出行受到阻碍以及整体的悲观情绪压制了需求的释放和回暖。
经济运行明显承压，消费受到抑制，内需支撑不足。今年来，居民新增中长期贷款明显下行，居民长期大额消费的意愿明显不足，同时10月份社会零销售总额再次进入当月同比负向增长，11月数据也进一步下行，整体经济运行并不景气，长期大额消费和日常零售产品的整体运行都有一定程度的承压，国内需求支撑力度还是明显不足。
房地产行业压力提升，投资拉动有限。我国今年的固定资产投资累计同比相对稳定，其中基建和制造业投资的拉升作用较为明显，但房地产行业明显不足，投资完成额累计同比数据持续下行，受到房地产的影响，今年这整体投资对经济的支撑拉动有限。
海外经济景气度持续下落，出口支撑力度预计进一步下行。今年年初以来，欧洲受到局部地域冲突影响，整体的经济景气度大幅下行，并未有明显改善，而前期表现相对较好的美国也开始表现疲弱状态，11月份美国制造业PMI数据跌落50，同时近期美联储也下调美国明后两年经济增速预期，通胀压力下仍有加息预期，从目前的情况判断，出口的支撑力度有望进一步下行，对于国内化工产品的支撑有限。内需、出口和投资都受到较大影响，整体的制造业的情况表现都相对较弱。整体看，我国的工业企业表现的相对一般，上半年多数化工企业延续高价位产品价格，疫情虽然有直接影响，但行业处于逐步调整中。
下半年化工企业同时面临疫情和能源双重影响，价格回落，价差收窄。今年进入下半年呈现出明显的高温状态，作为南方重要发电方式的水利发电量大幅下降，同时高温导致居民用电大幅提升，保民用的状态下导致南方很多省份的开工用电受到极大影响。同时受到需求修复不足，生产被迫降负，产品价格大幅回落等多因素影响，三季度制造业企业压力明显提升，10月工业企业利润累计同比已经跌至-3%。化工作为重要用能行业，同时受到需求和供能的影响，行业盈利较大承压。今年以来，化工行业一方面受到能源价格高企的成本压力，另一方面受到需求支撑不足的市场压力，整体产品的盈利能力明显承压，原料及制品行业以及化纤行业的产品盈利水平持续回落，化纤行业的盈利水平甚至跌落了近十年的最低水平；而三季度受到能源供应的影响，化工行业的开工也受到压制，前期成本传导不畅，后期价差加速下行，化工行业后期盈利一般。
进入下半年，国内大宗产品的价格指数开始有明显回落，而三季度是下行速度尤为明显的时间段，由于正常的生产备货过程，多数化工企业同时承受了原材料库存跌价和产品价差收窄的双重压力，产品盈利进入底部区间。而进入四季度，原材料和产品价格回落趋势有所趋缓，从制造业产业链环节来看，购进原材料的成本压力已经有所减弱，无论是原材料工业还是加工工业的价格也都有趋稳状态，产品盈利空间虽依然承压，但运行有望逐步回归正常状态，最大的价格回落压力时间段基本已经过去。
原油价格三季度明显回落，部分上游石化产品成本压力有所减弱，但煤炭价格仍然位于高位，多数化工产品价格受到需求影响，盈利依然承压。
多数产品盈利呈现明显回落，产品价格回落底部区间。目前来看，国内外经济不景气，消费、房产两大主要化工材料应用领域需求表现较差，带动多数化工产品的价格持续下行，产品价差位于底部。除少数上游石化产品以及部分化肥产品外，多数产品的价差分位数不足30%，很多产品价差已经位于底部区间，盈利相对承压。
1.2、疫情管控动态理性，稳发展政策将有望支撑部分行业回暖
相比于去年，今年我国受到疫情反复的影响相对明显，无论是感染人数还是疫情的管控要求都有明显提升。而相比之下，海外疫情虽然依然存在，但是对于经济的影响有明显减弱，国内疫情防控要求使得国内的整体需求明显承压，叠加海外供给逐步恢复，国内阶段性的转单影响也逐步减弱，多数行业运行呈现下行趋势。
海外经济景气度一般，扩大内需的效果预期将更为显著。整体来看，国外已经经历了疫情修复，海外需求拉动的边际影响已经逐步过去，目前表现有承压趋势，今年来我国出口金额累计同比持续下行，而目前并未明显看到海外经济景气回升，预计出口拉动带来的需求支撑相对一般，国内经济复苏更多需要“自身造血”。
吃穿住行作为化工行业终端下游的主要大方向，今年都不同程度受到了疫情的影响，其中尤以纺织服装等可选消费和房地产的影响最为突出，目前来看，进入三季度，纺织服装零售额连续同比负向变化，预期悲观导致可选消费的支出意愿有限，整体仍然表现相对承压；而房地产行业一方面受到房企的自身因素影响，也受到前期国家政策，居民支出意愿影响，新开工面积同比也出现持续性下滑。
相比之下必选消费的农产品链条的表现相对较好，预期全球的粮食景气度依然会维持较高水平；汽车产业链在前期由于疫情产生了明显的延伸性影响，但后期伴随国家政策的支持，各地开启了汽车销售补贴政策，汽车销售也呈现出了一定程度的恢复。
综合以上，目前消费和房地产还持续受到压制影响，两大主要行业仍有恢复的空间和弹性。目前看，国家对于房地产的政策已经有所放开，政策限制减弱，房地产行业有望获得一定程度的复苏，从而带动相关房地产链条行业进入修复阶段。
而今年来，新冠病毒传染力大幅增强，疫情防控举措经历了明显的加严状态，而伴随着各地方防疫政策落实，国内整体的经济消费、物流运输等都严重影响，消费意愿下行，带动上游的材料端需求回落，盈利情况持续下行。而近两个月来，国家对疫情管控大步调调整，执行防控二十条和新十条政策，由于防控带来的限制影响明显降低。虽然管控要求减弱，国内出现了大面积的感染状态，但预期随着此轮高峰逐步度过，国内疫情的影响将呈现根本性好转，经济有望获得较大复苏。
根据国家最新发布的《扩大内需战略规划纲要（－年）》，持续提升传统消费需求，加大制造业投资力度，推进重点领域补短板投资，加快发展新产业、新产品，积极促进传统产业改造升级。预期在疫情高峰逐步平复后，我国的经济有望延续前期的发展策略，进一步推动结构性优化，基本盘获得回升的基础上，仍将坚持先进性和绿色化。
1.3、明年俄气缺口难补，海外化工品供给受限或将持续显现
天然气高位库存，保障欧洲今年安全过冬。今年以来从俄罗斯进口天然气大幅下降，欧盟要求成员国天然气库存在11月1日前至少达到储库总容量的80%，并从今年8月到明年3月天然气消费量减少15%。根据AGSI数据，欧盟库存目标已在9月提前完成，并在11月中旬达到库存峰值TWh（约亿立方米）；根据SEB的数据，欧洲冬季天然气日均消耗量约22TWh，若今年冬日该数值削减15%为18.7TWh，欧盟冬日库存峰值可供其消耗57天，再加上欧洲冬季的常规产气和非俄气的进口增量，今年欧洲天然气保障较为安全；但是随着未来两周北欧和英国迎来寒潮，欧洲库存进入向下拐点，预计今年冬日欧洲天然气价格依然维持高位。
今年LNG贡献主要进口增量，明年美国LNG出口预计同比增长亿方。根据bruegel数据，截至11月25日，今年欧盟天然气进口量达亿立方米，仅比去年同期减少75亿立方米，从增减结构看，俄罗斯天然气进口量减少了亿方，而LNG和挪威管道气进口量分别增加了亿方和亿方，进口LNG成为弥补俄气缺口的主力。分季度看，今年1-3季度、10-11月欧盟LNG进口量分别为、、、亿方，各季度进口量较为平均。欧盟LNG进口增量主要来自美国，根据EIA预测，今年美国LNG出口量为亿方，仅比去年增加87亿方，出口增量有限一方面由于美国自由港6月火灾致出口中断，预计12月中旬复工80%，另一方面在出口结构方面今年大幅偏向欧洲，因此对欧出口量大幅增加，Kpler的数据显示今年前10个月美国对欧LNG出口增加%。明年看，EIA预测明年美国天然气产量亿方，同比仅增2%，但LNG出口量将达亿方，同比增加亿方，我们预计明年美国LNG的这一出口增量将成为欧洲天然气进口的主要增量。
今年俄气出口欧洲前高后低，明年俄气供给压力加大，欧气缺口难弥补。虽然今年前11个月欧盟天然气进口量仅同比减少2%，俄气的进口减量被LNG和挪威管道气等进口增量较好弥补，但从进口结构看，俄罗斯天然气的进口减量呈逐季递增的态势，尤其是三季度起，占俄气进口量40%以上的北溪1号管道长期关停，使得下半年俄罗斯天然气供给量大幅下降，1-3季度、10-11月欧盟来自俄罗斯的天然气进口量分别为、、99、41亿方，若明年俄气进口量是今年四季度的线性外推，则23年俄气进口量仅约亿方，较年还有亿方以上的缺口，明年美国亿方的出口增量将难以弥补这一缺口，因此从供给层面看，若明年俄乌局势依然僵持不下，则欧洲将面临更为严峻的供给考验，加之高价LNG现货对低价管道气的进一步替代，明年欧洲天然气价格中枢依然有居高不下的风险。
欧洲天然气价格中枢高位预期下，欧洲重点产品供给预计仍将受到影响。天然气是欧洲重要的工业能源和部分化工品的原料，根据Eurostat数据，工业用气占欧洲天然气终端消费的40%左右，欧洲MDI和TDI的生产商巴斯夫曾表示，在欧洲，其购买的60%天然气用于生产所需的能源——蒸汽和电力，剩余的40%被用作生产基础化学品。当前欧洲产能占比较高的品种有维生素、蛋氨酸、泛酸钙、MDI、TDI、己内酰胺等，多数产品均在年内出现产能检修或关停，如果明年欧洲天然气价格继续维持高位，工业用气的供应或将进一步受到压缩，欧洲重点产品供给预计仍将受到影响。
二、高端材料国产化持续推进，多阵营布局有望加速突破
2.1、我国高端材料持续布局突破，多阵营发展各有优势
精细化工是我国未来具有发展潜力的主流阵地。我国经过多年的发展，已经具备了多数基础材料的生产能力，在常规化大宗材料领域，常规的盈利空间伴随着行业的供需水平呈现一定程度的波动，但是基本难以长期维持较高水平，但是相比之下，我国的精细化工材料布局时间短，行业进口依赖度大，技术工艺要求高，导致我国整体在精细化工领域依然处于追赶状态，多数精细化工产品我国仅能提供基础原材料或者大宗产品牌号，精细化程度相对较低，产品下游延伸布局明显不足。
从目前全球的精细化工布局市场上看，除医药、农药、染料的精细化工产业链外，全球约有亿规模的专用化学品需求市场，而目前这一类潜在发展市场并未形成稳定的竞争格局，我国还有非常大的提升空间和替代空间。
精细化工产品相比于大宗产品，具有相对较好的盈利空间和成长空间。不用于我国的大宗化工产品，由于产能扩充的相对较多，受到供需影响，行业盈利具有一定的周期属性，精细化工行业里面的多数产品市场空间相对较小，下游客户要求较高，不能以原本的“大水漫灌”的方式进行产能布局和市场突破。因而不同的技术要求、客户匹配、发展空间以及销售模式等都使得精细化工领域布局的企业仍然能够维持相对较高的盈利水平，且在不断进行产品种类扩种或者进行成长性应用延伸的过程中实现持续成长。
自主可控加速新材料国产化进程，解决我国行业发展“卡脖子”的核心问题。近年来，国际贸易争端频繁发生，更有很多产业链受到关键设备和关键材料的限制，不得不影响其自身的生产运行，甚至由于部分的限制因素，导致产业链剥离等，因而快速进行关键设备和材料领域的自主可控保证稳步发展的关键。国家鼓励大力发展行业先进材料，从税收、资金、技术、人才等多维度提供发展支持，同时产业链也加速国内上下游合作，不仅实现现有技术路线的产品供应突破，还需要进一步前瞻性发展，形成新一代产品、新一种路线的全球领先地位。
经过最近两三年的发展，我国高端材料领域的发展已经逐步从“硬”实力延伸至“软”实力。过去我们一直强调，我国新材料发展具有成本优势、市场优势、产业链优势：①我们具有更为完整的基础产业链和基础精细化工产业链，可以顺畅的布局下游产品；②具有更为全球最大的化工销售市场，可以提供充足的市场空间；③具有更低的人力成本、建设成本等，可以形成成本竞争优势。
而经过最近几年的布局，发展优势有进一步的软性升级，国内的企业已经开始有了上下游的联动放大效应：从目前的行业发展态势来看，我国制造业高端加工环节的国产化进程也有明显提升，国内企业在下游消费电子、汽车制造等领域已经具有部分追赶优势，下游企业对于成本压降、灵活机动的供给方案、新技术和研发的配合能力等诉求都使得下游企业在逆产业链进行上游供应商的合作，大幅加速了整体材料的国产化进程：①材料供应企业可以充分了解下游诉求；②上下游的材料研发团队可以深入合作，加速产品技术突破；③通过沟通可以实现更多的成本节约；④可以提升材料在下游的推进速度。
国内各大高校、研究院所等也在逐步实现技术商业化对接。可以看到，经过多年的积累，我国已经成为全球最大的化工材料研发投入的国家，尤其是我国有众多领先的材料院校，已经逐步完善先进材料的研究体系，很多高校、研究院都具有先进材料研发的工艺路线基础和实验室成果，虽然相比于海外的成熟的生产体系仍有差距，但国内已经具备了很多高校工艺路线商业化的成熟案例，已经开始借助科研院所的技术储备推动国内材料的快速进步。这两三年来，包括导电炭黑、碳纳米管、碳纤维、膜材料、聚乳酸等众多先进材料的突破都有大量的研究院所技术工艺支持的缩影。
国内发展高端材料基础逐步成熟，行业内多阵营延伸发展。相比于传统化工产品领域，高端材料具有较好的盈利空间和竞争格局，因而开始出现众多企业延伸布局：具有规模实力的大型龙头企业和发展灵活差异化布局的潜力企业。
龙头企业：具有产业链、资金规模优势，延伸新材料领域布局成功概率相对较高，但也需要经营管理模式的转变。国内的龙头企业在过去能过获得持续性的成长，一方面具有相对较好的成本或者平台优势，经历多年的行业突破，可以说是“身经百战”，有相对宏观的发展经验；同时经过这么多年的累积，这些企业都具有良好的资金规模，在新项目投资以及布局方面可以很容易形成规模优势；同时经过时间的积累，多少化工企业具有较好的基础研发体系和人才积累，在新产品切入过程中，比较容易形成工艺协同、技术协同以及工程化放大。
精细企业：企业发展相对灵活高效，借助“内部积累”+“外部发掘”加速实现产业落地。相比于国外巴斯夫、可乐丽等传统精细化工巨头依靠长久的技术积累形成壁垒，国内的精细化工的企业发展起家相对较晚，但是也经过多年的发展形成了自身的累积，再借助外延并购、技术团队引进等方式加速实现弯道超车。这一类企业，自身规模相对较小，倾公司之力着重在小范围的个别赛道实现集中突破，从而实现阶段性的快速发展。
这一类的企业具有灵活的管理思路和发展方向，针对产品的市场规模和空间要求相对较弱，具有更多可选择空间，一旦形成突破，往往具有较高的弹性，但相比于龙头企业布局往往规模和基础上相对受限，在持续性和可靠性上需要持续投入。
2.2、高端材料行业有望兼具盈利和空间双重机遇
高端工程塑料产品有望逐步进入中试突破阶段，国内布局企业有望加速进行国产化替代，建议